刘昊飞：中美股权投资市场的差距不在业绩，而在于时间与传承

· 美国VC经历了几十年风雨历程，大浪淘沙后筛选出了一批优质的VC机构，这些美国顶级VC都有哪些成功的诀窍？

· 顶级VC机构如何持续保持自己的行业地位？

· 成功的VC机构都做了些什么？

· 通过了解美国的市场环境，未来中国VC行业会变成什么样？对我们有哪些启发？

60、70年代硅谷出现了惠普、英特尔，80、90年代出现了思科、甲骨文、苹果、谷歌，硅谷一代又一代的科技公司持续引领着全球的产业前行。90年代，当时的硅谷科技公司的总市值是在2400亿美元。现在2000多亿美元是什么概念？也就是1/4的苹果。前些日子，苹果破了万亿美元的市值。在不考虑通货膨胀的情况下，2010年的时候，硅谷这些公司的总市值已经超过6万亿美元。

股权投资，是看成功倍数的游戏

硅谷的投资巨头Andreessen Horowitz（简称A16Z）曾分享过一个很重要的数据，结论就是：股权投资，是看成功倍数的游戏。从1985年到2014年将近30年的统计数据中我们可以看出：超过一半的已投项目是赔钱的，只有6%的项目回报超过十倍。可见风险投资行业竞争非常激烈。从项目成本上看，更多的钱投在失败的项目上。从行业整体回报情况来看，5%的项目创造了行业60%的收入。这意味着什么？这个行业不是线性分布，而是幂次分布。头部项目享受极大的回报，非头部项目几乎是陪衬，一半以上的项目都是炮灰。

顶尖基金之所以成为顶尖，在于它有更多赚大钱的项目。其实，顶尖基金失败的项目比例与行业平均水平差不多。因此，在VC行业，并不是说成功率越高就越牛，而是要看明星项目。并且，如果是明星项目的领投机构，那就更牛了。

我们大家都喜欢谈“本垒打”项目（赚10倍或超过1亿美金），这很重要。巴菲特为什么喜欢看棒球？棒球里的不确定性和投资决策是一样的。一个收益超过十倍的项目，但如果你的仓位太小，只是跟投的话也是没用的。收益两倍以上的项目，都算作是赚钱项目。但考虑投资的时间成本，收益未达两倍的项目可能就不赚钱了。所以，一到两倍的项目叫回本项目。一倍以下的是赔钱项目。以上就形成了一个投资的回报组合，最终这个基金主要靠“本垒打”项目来赚钱，靠赚钱项目锦上添花，而回本项目就是多拿点是一点。

美国的基金退出机制比较完善是因为美国有特别好的资本市场。截至2018年中，目前美股的牛市是二战后第二长的牛市。好的资本市场才能产生真正好的退出，包括IPO和收购，这是一个良性生态系统所构建的。对于我们做投资的人来说，最后是要靠资本市场来容纳这些创新的成果，去兑现我们的收益。 对于美国基金而言，靠IPO赚钱的只是一小部分，很多基金都是靠并购或者股权转让来赚钱的。

美国目前比较活跃的VC有800多家，有代表性的大概100家。我们盛景从2014年开始投资了十几家。这十几家VC都是以美国本土市场为主，因为美国本土市场不管to C还是to B都足够大。由于几乎不做PR的关系，很多VC其实在中国并不有名，比如说像Benchmark，除了内行，少有人知。因为美国这些VC都很低调，不希望有太多的曝光。但是福布斯每年的Midas List（金手指榜单）评选出全球创投领域的100强投资人，都会让全球各行各业的人知道这些顶级的VC合伙人及其所在的机构。

2015、2016年的福布斯全球最佳创投人榜单里，盛景母基金投的这些机构的合伙人占了25%。比如说Accel，在国内除了跟IDG合作的三期基金外，没有什么消息露出。KPCB在中国的团队搭建和品牌建设不太成功，但是在美国是绝对顶尖的。盛景母基金投的VC里面有25个合伙人上榜，所以说我们对硅谷的顶尖VC还是有些了解的，我们来看几个具有代表性的。

（图说：盛景嘉成创始合伙人刘昊飞及盛景嘉成美国合伙人Erik Lassila 在硅谷IVP总部合影 ）

硅谷晚期VC的头牌——IVP

IVP基金成立于1980年，它是后期的基金，在中国叫PE。但它严格来说其实不是PE，因为他不买控股权，他只做少数股权投资。从成立到现在38年，一共只投了十六期基金，两年半一期，而且同一时间只投一支基金。硅谷的基金都是在把精力放在一个点上去使劲。实际上，他们也只能这么做，因为行业竞争激烈，多点作战不能保证拿到最好的项目。所以IVP做得很深入，是硅谷晚期VC的头牌，超顶尖的回报。平均一个项目3.5年的持股期，三到五年出手就可以变现。IVP一期基金的时间是一共14年，一个项目平均退出时间大概是3.5年，最长可以14年。所以做投资是要有耐心的，得靠跟客户做朋友，客户真信你才行。

到2018年年中，IVP累计已经投了300多个公司，IPO高达108个，IPO比例和成功率都非常高。它覆盖了很多知名公司，比如Twitter，Netflix，Juniper等等。盛景母基金参与到的项目包括AppDynamics，Snapchat，DOMO等。像已上市的Snapchat现在不仅是阅后即焚的图片社交，还是一个内容分发平台。

股权投资可以划分为不同的阶段。从风险收益比率的曲线上看，成功率低的阶段，需要高回报率，否则的话无法收回成本。如果回报倍数没有那么高，成功率一定要高。最终看的是投资组合的总体表现，一定要投出数量足够的项目，才能够在一定成功率的前提下，又有一些能够有很高倍数的项目。

天使投的是很早期的项目，更需要分散。VC阶段做好了特别挣钱，但是竞争非常激烈。早期VC阶段成功率不高，靠的是高回报。到了中后期，也就是国内所说的PE，PE的成功率要比较高，超过60~70%。这个倍数按道理说不应该那么高，如果你这投pre-IPO的话，这个公司上市以后，等到你能解禁的时候，市值如何是说不清楚的。当市场整个估值体系比较健全的时候，抢pre-IPO不一定能赚到钱。经过风险调节之后，美国整个市场里最赚钱的实际上是VC。VC再按照业绩的四分法来分类的话，前25%的VC是最赚钱。

编辑：未知